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城投债持续调整。受到投资者行为影响，信用债市场最近一个月持续下跌，以银行理财和公募基金为代表的广义基金持续抛售信用债，城投债难以独善其身，当前无论是绝对收益率还是相对利差都具备一定性价比，其能否迎来春季攻势甚至跨年行情值得关注。城投债涨跌全景。通过分析城投债涨跌与久期、等级、区域的相关性，我们得到以下结论：1）中短久期品种相比长久期和短久期品种跌幅更多；2）跌幅与信用等级呈现一定的正相关性；3）城投债跌幅与所在区域无明显相关性。城投债修复路径。相比判断、预测城投债何时企稳，我们认为可以将二级资本债和银行永续债企稳时间作为判断城投债行情的先行指标。时间维度来看，金融债板块二级资本债将领先银行永续债；城投债板块，我们认为有如下修复路径：高等级短久期→中高等级短久期→中高等级中长久期，低等级弱资质短久期城投债或迎来缓慢修复过程。空间维度来看，展望2023年，资产荒或难以大幅再现，利差压缩难以复制2022H1极致行情。春季攻势能否演绎。当前银行理财赎回情况尚未企稳，叠加企稳后市场对流动性风险偏好或有下降，信用债可以预见的增量资金依然有限，我们认为，本轮信用债调整时间或将更久，且修复过程不会一撮而就，跨年行情或仅限部分短久期高等级品种。但是本轮债市调整主要系投资者行为影响，拉长期限来看，理财负债端终会稳定下来，或许并不存在持续压制信用债市场的因素，春季攻势大概率如期而至。投资视角，对于年金、专户、保险资管等负债稳定的机构来说，当前可以关注短久期高等级城投债下跌带来的配置机会。-------------------------------
近期理财赎回负反馈再度引发债市下跌。受到投资者行为影响，信用债市场近一月持续下跌，以银行理财和公募基金为代表的广义基金持续抛售信用债，城投债难以独善其身，估值持续回调。近一个月理财和基金呈现债券持续净卖出状态。分机构净买入债券成交统计来看，2022年11月14日以来，基金、理财子公司及理财产品类分别合计净卖出3887亿元、5359亿元，二者合计净卖出9247亿元，趋势来看，净卖出集中于11月中旬和12月份上旬，截至本报告发布之日，尚未见到明确企稳信号。不同等级、不同期限城投债利差均明显走阔。以1Y品种为例，截至2022年12月14日，最近一年AA/AA+/AAA城投债利差分别走阔99.89BP/59.89BP/ 44.87BP，低等级城投债走阔更为明显。综合来看，当前城投债无论是绝对收益率还是相对利差都具备一定性价比，其能否迎来春季攻势甚至跨年行情值得关注。我们将公募城投债以久期、区域、隐含评级三个维度进行拆分，并计算其平均中债收益率及其涨跌幅度，通过观测分析得到以下结论：
中短久期品种相比长久期和短久期品种利差跌幅更多。分期限来看，（<1Y）/（1Y，2Y）/（2Y，3Y）/（>3Y）平均跌幅分别为133BP/151BP/144BP/ 42BP。综合来看，以1-3Y为代表的中短久期品种相比3Y以上的长久期品种和1Y以内的短久期品种下跌幅度更为明显，这或与债券流动性有关。跌幅与信用等级呈现一定的正相关性。我们跟踪观察（<1Y）/（1Y，2Y）/（2Y，3Y）三类久期品种发现，虽然不同期限下跌幅度存在差异，但是高等级信用债跌幅明显低于中低等级，以流动性较好的1Y以内短久期品种为例，中证隐含评级AAA/AA+/AA/AA(2)平均跌幅分别为87BP/109BP/135BP/171BP，跌幅与信用等级呈现一定正相关性。城投债跌幅与所在区域无明显相关性。我们把城投区域以沪为中心划分为三个圈层，内圈层主要包括以长江三角洲流域为代表的华东省份，中圈层包括广大中部区域，外圈层主要包括一些自治区在内的边疆省份，内中外圈层省份城投债信用资质存在一定的梯度，我们发现城投债跌幅与城投债区域有弱相关性或言无明显关联性，基本呈现全线无差别下跌态势。
私募城投债总体结论与公募城投债一致。此外，以下几点值得关注：
私募城投债各久期、各等级、各区域呈现出来的利差走势规律与公募城投债虽然几无差异，但是可比利差走阔更为显著。
私募债发行城投主体以中低信用等级为主，以中证隐含评级AAA为代表的高等级主体债券发行以中期票据、企业债等公开品种为主，其数据存在一定不可获得性。
以中证隐含评级AA(2)为代表的弱资质主体，其长久期（>3Y）私募债的利差跌幅部分存在一定收窄，这与样本量较小因素有关。
城投债修复路径。时间维度视角，金融债板块二级资本债将领先银行永续债，城投债板块，我们认为有如下路径：高等级短久期→中高等级短久期→中高等级中长久期，低等级短久期城投债或迎来缓慢修复过程。空间维度视角，展望2023年，我们认为资产荒或难以大幅出现，利差压缩难以复制2022H1的极致行情。
城投债何时企稳。本轮调整过程中银行理财按照流动性高低选择依次抛售各品种债券，机构行为造成的债市或遵循涨跌盈亏路径依赖原理，相比判断、预测城投债何时企稳，我们认为可以将二级资本债和银行永续债企稳时间作为判断城投债行情的先行指标。
春季攻势能否演绎。当前银行理财赎回情况尚未企稳，叠加企稳后市场对流动性风险偏好或有下降，信用债可以预见的增量资金依然有限，我们认为，本轮信用债调整时间或将更久，且修复过程不会一撮而就，跨年行情或仅限部分短久期高等级品种。但是本轮债市调整主要系投资者行为影响，拉长期限来看，理财负债端终会稳定下来，或许并不存在持续压制信用债市场的因素，春季攻势大概率如期而至。投资视角，对于年金、专户、保险资管等负债稳定的机构来说，当前可以关注短久期高等级城投债下跌带来的配置机会。-------------------------------
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